《查理·芒格的原则》-笔记
查理·芒格的原则
原则一 让问题简单化
我们非常热爱使问题简单化。▷查理·芒格
成功的格雷厄姆价值投资者也会孜孜以求地减少投资的跌价风险。因此，格雷厄姆价值投资体系往往在股票市场平淡或下跌期间表现得更为抢眼。
格雷厄姆价值投资体系在牛市期间逊于大盘是此类投资风格中必不可少的组成部分。通过放弃牛市中某些利好的机会，格雷厄姆价值投资者得以在股市不景气或下跌时跑赢大盘。
为了长期获得高于大盘的投资回报，你就要接受短期内投资业绩逊于大盘，否则，你就不是应用格雷厄姆价值投资体系的合格人选。这并不是什么坏事，因为格雷厄姆价值投资体系并不是获得成功投资的唯一方法。重要的是要注意到，格雷厄姆价值投资者的目标是获得绝对出色的业绩，而不只是追求相对更好一点儿的业绩那么简单。相对业绩是不可能当钱花的，只有真实的业绩才能落入投资者的腰包。
这句话可以理解为，你只有绝对信奉格雷厄姆价值投资体系你才会对做出的每个选择报以肯定。如果你只是想在牛市做出一些追寻利好的投机选择，又在熊市来遵循格雷厄姆的投资体系，那么你也许只能获得到其相对业绩。
通过想方设法地坚持不犯傻，而非尽力做出非常聪明的举动，我们获得了极其可观的长期优势。俗话说得好，“淹死的都是会水的”，这句话必定很有道理。
芒格总是努力寻找那些明显能带来实际收益的投资机会。由于此类投资只为极少数人所识，芒格提示说：投资者需要非常有耐心，但也要做好充分的准备，在时机成熟时大举投资。
只有在忘忧湖，人们才可以跑赢大盘。所有投资者的平均表现必定是所有资产的平均表现。如果你相对大盘来推断的话，它就是个零和博弈。每笔交易都涉及双方。最好的理解方式，就是每当你要买一只股票，就有人在卖……所以，你不得不经常问这一问题：“为什么我是此次交易正确的那一方？”
因为投资者集体表现得像“傻瓜”的程度因时而异，产生投资收益的机会也不可避免地变化无常。成功的格雷厄姆价值投资者会花大部分时间进行阅读和思考，等待着重大的蠢行不可避免地露出马脚。尽管格雷厄姆价值投资者看好长期市场，但他们不会仅基于对股票或市场的短期预测就做出投资决策。
成功学习格雷厄姆价值投资体系，尤其要重视实践，这就是芒格所谓的“训练有素的反应”。你必须学会克制某些导致低劣决策的行为。芒格认为，如果能成功地做到这一点，你就可以获得超越其他投资者的投资优势。“训练有素的反应”部分在于避免受到杂音的干扰，而这些杂音的制造者是那些不理解投资的人，或是通过不让你了解投资而浑水摸鱼的人。
如果某人投资的是指数基金和交易所交易基金（ETF）的多元化投资组合，那么，他就是指数投资者。
如果一个人挑选的是个股和其他证券，那么，这个人就是主动投资者。
很多人既做主动投资，也做指数投资。例如，将一些指数基金略加调整，纳入一些可以改善业绩的因子选项。本书的最后一章将讨论指数投资中的此类因子策略。
一个成功的主动投资者既需要投入大量的时间，做大量的工作，还要有正确的情绪特质。如果你不喜欢它，为什么要做呢？
成功的投资者……必须对过程感兴趣。它与木工、园艺或养儿育女没有什么不同。如果对资金管理没有兴趣，那么，结果难免不尽如人意。遗憾的是，大多数人喜欢理财的程度就跟他们对牙根管治疗的态度一样。
投资是追求正净现值的活动（即用可能的潜在收益净现值减去可能的潜在损失净现值之后，得到的差值为正数）。赌博是一种当下的消费，它的长期净现值为负数。许多人认为他们正在投资，其实只是在赌博。
原则二 告别从众的愚蠢
从众仅能获得平均业绩。▷查理·芒格
1.将股票看成相应比例的企业所有权
格雷厄姆价值投资体系的第一项原则是基础，任何价值评估必定从它开始。
简而言之，如果你不了解公司的真实业务，你就不能了解与该企业有关的资产价值，比如股票或债券。格雷厄姆价值投资者对待估价就像他们在私人交易中实际购买一家企业一样。若是收购一家企业，芒格认为应从基础入手，先了解企业的基本面，再了解其他方面。
若是收购一家企业，芒格认为应从基础入手，先了解企业的基本面，再了解其他方面。公司卖什么产品，其消费者和竞争对手是谁？代表企业所创造价值的关键数字有哪些？投资者必须回答的重要问题可以列一张长长的清单。
对于真正的格雷厄姆价值投资者，自下而上的价值评估流程不容替代。若实施这一流程，格雷厄姆价值投资者就必须关注企业存续期间经营产生现金流量的现值，以及企业产生的资本收益是否是高额、持续和稳定的。这一流程存在许多附加变量，但估价流程的核心基础对于所有格雷厄姆价值投资者都是相同的。
芒格明确地表示，他并没有一种办法可以用来评估所有的公司，但这也无妨，因为他觉得没有这个必要。可以让芒格用自己的估值方法加以评估，并让他感到作为投资者的喜悦的企业已经足够多了。
理解这一首要原则的关键就是要明白，芒格认为股票不能脱离具体企业的基本面。
值得了解的有意思的事情和可用于投资决策的事情之间相距千里。例如，芒格和巴菲特都极其看好美国经济的长期走势，但这并不意味着他们会对经济进行短期预测，或在做投资决策时考虑这种预测。
芒格对许多观点都坚定不移，其中包括这个核心信念：为了评估股票，你必须评估企业。格雷厄姆价值投资者是基于企业目前对私人投资者的价值（基于现在和过去的数据）来确定其资产的价值，而不是基于对未来市场的预测。如果把重点放在企业的价值上，你就没有必要预测经济的短期变化，因为它会进行自我调节。当股票价格低迷时，大家避之不及；而当股票价格高涨时，人人趋之若鹜。
在格雷厄姆价值投资者看来，如果你评估股票却不密切关注企业的经营，你就只是一个投机者，而不是投资者。如果你是投资者，你就会设法了解企业资产的价值。
如果你是投资者，你会留意资产何去何从；如果你是投机者，你通常关注的是投资对象的价格何去何从？而我们，不是这样玩的。——沃伦·巴菲特，《杰出投资者文摘》
芒格认为，拥有黄金不是一种投资，因为对黄金不可能做到自下而上的基础估价，黄金也不是可以产生收入的资产。虽然黄金具有投机价值和商业价值，但在芒格看来，它没有可计算的内在价值。巴菲特说：他很乐意接受黄金作为礼物，但不会将它作为一种投资。确定投机价值完全就是对大众心理的预测，而芒格不想玩这种游戏。
2.在价格大幅低于价值时买进，才能创建安全边际
安全边际的概念是格雷厄姆的箴言，它永远不会过时。——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，2003年 （一家企业）不管看上去有多好，都不可能拥有无限高的价格。考虑到世事无常，我们的估价不但要合理，还要赋予其安全边际。——查理·芒格，英国广播公司专访，2009年 若要将稳健投资的秘诀精炼成几个字，我们可以大胆地将“安全边际”这个座右铭作为答案。——本杰明·格雷厄姆，《聪明的投资者》（The Intelligent Investor），1949年
什么是安全边际？本杰明·格雷厄姆将“安全边际”定义为“价格和预示的或经过评估的（内在）价值之间有利的差额”。内在价值是未来现金流的现值。安全边际反映了内在价值和当前市场价格之间的差距。
根据格雷厄姆的说法，安全边际的目的非常简单：“实质上，安全边际的功能使得准确预估未来成为多余。”塞思·卡拉曼将格雷厄姆价值投资体系简单描述为：在安全边际许可的低价时买进，然后等待。然而等待是最难做到的。
在价格远低于潜在价值时购买证券，使之在一个错综复杂、难以预测和迅速变化的世界里，能够承受得起人为失误、坏运气或极端的波动，此时，就获得了安全边际。——塞思·卡拉曼，《安全边际》，1991年
卡拉曼说的最后一点是极其重要的。在对复杂系统进行成功预测的过程中，错误是不可避免的。拥有安全边际意味着即使你犯了错，也仍然可以赢。如果你没有犯错，那你的胜算就会更大。芒格对此洞若观火，投资的第一法则是：不犯重大财务错误。第二条法则同上。
股价跌落或从高位回落还不足以被称为“低价位”。事实上，低于过去的价格而购买的，放到现在未必就是低价的。若格雷厄姆价值投资者能获得安全边际，那么股票的价值就一定得大大超过他们支付的价格。低价位的重要性稍后再做讨论。格雷厄姆价值投资者应该永远记住这个训诫：价格是你付出的，价值是你得到的。
3.让“市场先生”成为你的仆人，而非主人
本杰明·格雷厄姆有一个“市场先生”的概念。他不认为市场是有效的，而是把它当成一个每天发病的狂躁抑郁症患者。有时它会说：“我会卖给你一部分我的股份，比你以为的价格还要低。”而在其他时候，当“市场先生”病情发作时，它会说：“我会以远高于你预期的价格买下你的股票。”——查理·芒格，南加州大学商学院，1994年
格雷厄姆价值投资者认为“市场先生”在短期内的表现是无法预知的冰火两重天，因此，当市场心情沮丧时，它就可能会以低廉的价格将资产卖给你。其他时候，因为心情愉快，市场会以高于资产价值的价格买走你手中的股票。了解这两种情绪状态之间的差别，对于成功应用格雷厄姆价值投资体系来说至关重要。市场先生之所以出现情绪化问题，是因为它是由很多人组成的，在短期内，这些人会基于自己的情绪和市场内所有其他人的预测及其行动来做出预测，从而“投票”确立一项资产的价格。
格雷厄姆价值投资体系的一个基本前提是“价格总是周期性地涨跌”。格雷厄姆价值投资者认为不可能通过预测这些商业周期，而在短期内获得高于市场的财务收益。由于商业周期推动着价格随时出现不可预测的来回涨跌，因此只好一直选择“内在价值”作为基准点。
芒格的观点很简单：不要认为市场先生是聪明人；相反，把它看成你的仆人。投资资产的价格肯定会围绕着其内在价值上下摆动。不要试图预测何时会发生摆动，而是要在摆动发生前非常耐心地等候。格雷厄姆价值投资者为股票定价，而不是为市场确定时间周期。耐心是格雷厄姆价值投资系统的难点所在。
格雷厄姆的价值投资体系基于这样一个前提：风险（赔本的可能性）取决于你所购资产的价格。你所购买资产的价格越高，遭受资本损失的风险就越大。如果某只股票的价格下跌，风险则下降，而不是上升。为此，格雷厄姆价值投资者经常发现，特定股票跌价反而是增持该股票的机会。
4.理性、客观和冷静
多年来，芒格反复讲道：理性思考和决策的能力是成功投资者最重要的素质。理性对格雷厄姆价值投资体系的重要性怎么强调都不为过。理性是心理和情绪失误最好的解药。
尽管格雷厄姆价值投资者不会设法预测其他人的行为，但他们会花大量的时间努力避免自己有碍理性、客观和冷静的行为。最优秀的格雷厄姆价值投资者都明白这一道理：如果你从最简单的模块循序渐进地思考，并且采用会强化格雷厄姆价值投资体系的诸如“核查清单”这样的方法，你就可以避免犯大多数的错误，或至少不再犯新的错误。
原则三 领悟常识的价值
在进行专业学习之前，你需要接受通识教育。▷查理·芒格 模型是什么？噢，第一原则是你必须要有多个模型，因为如果只有一到两个在用，你就会扭曲现实，以迁就你的模型，这是人类心理的本性使然。——查理·芒格，南加州大学商学院，1994年
在商业和生活中，芒格都在采用一种被他称为“普世智慧”的方法。芒格认为，很多学科都有自己的模型，比如心理学、历史、数学、物理、哲学、生物学，等等，借助不同学科的一系列模型，经过综合及融会贯通，形成一个综合模型，这要比几个部分拼凑在一起更有价值。
没有人可以通晓一切，但你可以设法从基本层面上了解每门学科中那些重大且重要的模型，这样它们就可以共同为你的决策过程增加价值。简单地说，芒格认为，那些思路宽广并能理解不同学科中许多不同模型的人，会做出更好的决策，因此能够成为更优秀的投资者。
用沃顿商学院教授菲利普·泰特洛克的话来说，芒格是一只“狐狸”（对很多的事情略知一二），而不是“刺猬”（对极少的事情所知甚多）。比尔·盖茨说“查理·芒格确实是我遇到的最博学的思想家”时，他指的就是这一点。巴菲特补充道，芒格有“世界上最厉害的30秒思维。他一下子就能从A蹦到Z。甚至你的话还没有讲完，他就看清了所有的本质”。
芒格渊博的知识自然是他性格的一部分，同时也是他有意培养的结果。在他看来，对一个重要议题一无所知是会招来麻烦的。芒格和巴菲特每天都会留出大量的时间专门用于思考。阅读新闻的人会被不断地提醒不思考的后果。思考是一项被人严重低估了的活动。
对于渴望变得明智的人来说，拓宽思路并且向他人学习十分关键。芒格说过很多次，有些人确实很聪明，却倾注全部时间成为一个狭窄领域的专家，这对他们自己和他人都可能是很危险的。
我不断看到这种情况，生活中那些发迹之人并非是最聪明的人，有时甚至不是最勤奋的人，但他们都是学习机器。每天晚上睡觉时，他们会变得比当天早晨起床时更聪明一点儿，但这确实有帮助，特别是当你前面还有很长的路要走的时候……所以，如果说文明只可凭借一种先进的方法不断进步，那就一定是学会学习的方法。在我漫长的人生中，没有什么比不断学习对我更有帮助的事情了。我终其一生不断地实践多学科的方法（因为如果不实践，就会失去它）。我不知该如何向你们形容它让我的生活变得多么美好。它让我的生活有了更多的乐趣，它让我更富有建设性，它让我有更好的能力去帮助他人，并且让我极为富有。凡是你能想到的，这种态度都会对其有所帮助。——查理·芒格，南加州大学法学院，2007年
巴菲特曾说，如果在犯错之后，你无法解释为何失败，那么，这家企业对你来说就太复杂了。换句话说，芒格和巴菲特喜欢去了解他们为什么会犯错，这样他们就可以吸取经验教训。如果你无法了解这家企业，也就不能确定自己做错了什么。如果不能确定自己做错了什么，你就无法学习。如果无法学习，你就不知道自己正在做什么，这才是产生风险的真正原因。
芒格是有意选择“智慧”这个词的，因为他认为，单纯的知识，特别是那些来自同一个领域的知识，是远远不够的。一个人要做到睿智，必须还要有经验、常识和良好的推断力。只有懂得如何将这些所得实际应用于生活之中，一个人才能真正变得睿智。
原则四 走出直观判断的误区
当用粗略的直观判断法来处理概率时，常常会被它误导。▷查理·芒格
直观判断法可以节约稀缺的身心资源，同样的方法有时是有益的，但有时也会让人犯下有害的系统性错误。
从获利的概率与可能获利数额的乘积里，减去损失的概率与可能损失数额的乘积。我们正在尽力做的就是这个。它不完美，但它就是这么回事。——沃伦·巴菲特，伯克希尔·哈撒韦公司年会，1989年
实际上，我们都会给自己编造故事，回避事实。即使花了大量时间学习行为经济学，你的技能也可能只是稍稍提高了一点儿。你总是会犯错。丹尼尔·卡尼曼是诺贝尔奖获得者，其职业生涯的大部分时间都在研究行为经济学，他曾说过：“有些影响，我多半归结为年龄因素，除此之外，我的直觉思维容易倾向于过度自信、极端预测和计划谬误。”即使做不到完美，你也可以在避免错误方面稍有长进，与那些并不了解芒格的倾向理论和行为经济学其他方面的人相比，你在市场上就多了一分优势。
1. 奖惩的超级反应倾向
几乎所有人都认为自己充分认识到了激励和非激励对改变认知和行为的重要性。但真实情况往往并非如此。比如，我认为，几乎在我成年后的整个人生中，论起对激励力量的理解，我一直是同龄人中的前5%，然而，我仍然经常低估这种力量。让我非常惊讶的是，每长一岁，我就会对激励拥有的超强力量又多了几分了解。——查理·芒格，哈佛大学，1995年
奖励和惩罚超级反应倾向与心理学家所谓的“强化”和经济学家所谓的“激励”有关。这种倾向会让投资出现麻烦，当理财顾问向客户推销理财产品，例如某些类型的年金，因而可以赚到一大笔销售提成时，这种倾向的影响就会非常典型地显现出来。面对有可能的奖金激励，原本亲切、经常虔诚礼拜和心系社区的理财顾问可能会变成一条受了不当激励的鲨鱼。
芒格认为，构建薪酬激励机制关系重大。如果能有恰当的构架，那么，一张值得信赖的缜密网络就得以建立，与这种倾向有关的问题也会相应减少。例如，令人惊讶的是，有多少人未能认识到，如果你事先付酬，而不是秋后算账，业绩将会遭到多大的负面影响。正因为不当激励存在风险，芒格和巴菲特才选择自己做薪酬决策，而将几乎所有的管理职责委托于他人。
芒格认为，人们往往忽略或拒不承认所爱之人的过错，也倾向于歪曲事实，以迁就所爱。他认为，我们容易受自己喜欢之人的影响，也许受真心喜欢我们的人的影响更大。对于社会来说，这种倾向具有明显的积极作用，但在投资决策中，它们鲜有用武之地。
2. 喜欢或热爱倾向
芒格认为，人们往往忽略或拒不承认所爱之人的过错，也倾向于歪曲事实，以迁就所爱。他认为，我们容易受自己喜欢之人的影响，也许受真心喜欢我们的人的影响更大。对于社会来说，这种倾向具有明显的积极作用，但在投资决策中，它们鲜有用武之地。你可能喜欢甚至爱你的朋友或亲戚，但这并不意味着你可以把自己的钱托付给他们打理。借钱给亲戚隐含着风险。直接将钱送给有需要的朋友和亲戚通常是比较理想的做法，或者如果你按借钱来处理，那就别期待还有偿还的那一天。接受你借贷的亲友往往会显现出短期记忆，以及模糊或选择性记忆。
这种倾向还有另外一个例子，它表现为当人们爱上一家公司的时候，就会错误地投资那家公司，这就是此种热爱的结果。即使你爱你的雇主，拿出自己过多的积蓄，只购买这一家公司的股票，风险也是非常大的。有些公司找到一种方法来利用这一倾向，即让他们的销售人员向在聚会上认识的人推销产品。特百惠（Tupperware）俱乐部就是这一原理在现实应用中的典型案例。
对于这种喜欢或热爱倾向，抑制办法是找到一位不怕跟你意见不合的聪明人。芒格喜欢说这句话：如果一年之内，你没有在某些对你举足轻重的重大想法上改变过主意，这一年就算白过了。
3. 讨厌或憎恨倾向
讨厌或憎恨倾向正好与前一种倾向相反。芒格认为，生命如此短暂，以至不能跟自己不喜欢的人一起做生意。如果由于道德原因，某公司销售的产品和服务是他不喜欢的，那么芒格就会拒绝向它们投资。比如，芒格和巴菲特都避免投资赌场。
芒格认为，从道德方面对公司或个人做出评定是合乎情理的，但必须小心，不要基于非理性的因素对公司或个人下评判。
顺从专业人士已经学会了利用这种倾向操纵公众的决定，其中就包括一些政治家和宗教领袖。如果有人企图操纵你的行为，你应保持理性，将对一件事情的感受与对其他相关事情的感受区别开来。
如果有人似乎喜欢或欣赏你，那可能是一个诡计，为的是确保你遵从他们希望你遵从的事情。区分一个人是否真诚所需的技能要凭经验获得——良好的推断通常源于经验，这种经验也包含了拙劣的推断。有些人似乎永远学不会，有些人似乎天生就有良好的推断力，这是人生最大的谜团之一。
4. 回避疑虑倾向
研究人员认为，回避疑虑倾向之所以存在，是因为如果人们排斥怀疑，那么大脑的处理负担将大幅减少。丹尼尔·卡尼曼认为，回避疑虑倾向属于“系统1”的活动。
企业家的信心因回避疑虑倾向而得以增强，通过形成生产力，切实促进经济的成长，这种信心增进了整个社会的福祉，即使失败的企业家不胜枚举，也不能抹杀他们的功绩。
5. 避免不一致倾向
由于不愿意改变，人的大脑得以节约使用运算空间。——查理·芒格，哈佛大学，1995年
人们不愿意改变，甚至当他们接收到的新信息与其业已相信的信息相冲突时，也不情愿改变。避免不一致倾向是另一个很有用的直观判断法，因为如果在每一天开始的时候，都要换成全新的思维，那就需要大脑拥有超强的处理能力才行。
另一方面，有些人缺乏避免不一致的倾向则有益于社会。例如，不受旧观念束缚的创业者有时更容易开拓新的事业。再如，某企业高管可能会固执于他们已公开主张的观点，即便事实已经证明该观点是错的，他们也不会改变初衷。若要避免此类麻烦，方法就是要在公开场合谨言慎行。
6. 好奇倾向
我天生好奇。如果你不是如此，那就搞清楚你那倒霉的身体到底是怎么回事。——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，2010年 经验肯定了一个我们长期保持的观念，那就是时刻做好准备，在人生中的一些时机到来时，迅速恰当地采取行动，做一些简单又符合逻辑的事情，而这常常会大幅改善那段时间的财务状况。那些怀着好奇心，喜欢运用多种变量调查分析，并不断研究和等待的人，总会碰上几次清晰可辨的重大机遇。届时，所需做的不过是在机会极为有利时，将过去因审慎和耐心所积累的资源全部派上用场，大举押注。——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，1996年
若公司创立者的好奇心过重，就可能会在业务上“走马灯”（即改变商业模式或业务类别），最终湮没无闻。然而，好奇心也会促使企业做出重大突破。在好奇心这样的事情上要达成良好的平衡，需要有推断力。
7. 康德式公平倾向
对完美公平的渴望为制度的运行带来了大量严重的问题。有些制度应该被刻意设计成对个人不公平的样子，因为对大家而言，那样通常会更公平。——查理·芒格，加州大学圣塔芭芭拉分校，2003年容忍对一些人的少许不公平，以追求更广泛的公平，这是我向你们推荐的模型。——查理·芒格，加州大学圣塔芭芭拉分校，2003年
人类往往会非理性地惩罚那些不公平的人。换句话说，若投资者觉得不公平，可能会做出非理性的反应。例如，有些人宁可自己投资亏本，也不愿意看到其他人利用不公平渔利。这一倾向还有另外一种表现方式，即人们有时会拒绝接受对个人不公平的制度，即使这个受到质疑的制度对某个群体或社会是最为有利的。
8. 羡慕或嫉妒倾向
介意别人（比你）赚钱更快，这种想法是不可饶恕的罪行之一。嫉妒确实是很蠢的一种罪，因为它是你唯一可能永不可能从中得到任何乐趣的心理活动。它会带来很多痛苦，毫无乐趣可言。为什么你还会想要赶那趟车呢？——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，2003年
芒格认为，嫉妒是一种影响巨大的情感，因为有史以来，生活环境恶劣，资源严重匮乏是常态。他认为，当看到有人拥有他们没有的物品时，这种非常原始的情感就会一触即发，这常常导致思想和行为的失常。
芒格对嫉妒的观点很简单：嫉妒没有任何好处。他认为，嫉妒完全是在浪费感情，人们应当竭力避免。
9. 回馈倾向
人类对善行与恶行自动给予回报的倾向长久以来都被视为极端。——查理·芒格，哈佛大学，1995年
报答善意和报复恶意的冲动非常强烈，甚至如果有人对你笑，你就很难不回报以笑。人在接受礼物时会有受人恩惠的感觉，这往往使人感觉不舒服，直到他们偿还了这份人情债才会释然。以某种方式回馈，从而还清人情债，这种冲动如此强烈，比其在完全理性状态下付出的要多得多。
10. 简单联想的影响倾向
人类被设定成模式探寻者。他们寻找模式，以获得他们确信的能对做决策有所帮助的指导。
人们太容易受简单联想的误导了，而这会导致投资失误。除了“联想”这一必要条件外，该倾向与喜欢倾向相类似，但喜欢倾向在对我们喜欢之人的缺点视而不见方面更加严重。借助联想理论，顺从专业人士想方设法要让你做一些事情，比如购买金融服务，而理由仅仅是因为它被一位著名演员赞赏或使用过。
11. 单纯避免痛苦的心理倾向
人们讨厌听到坏消息，或任何与他们现有的观点和结论不一致的内容。因此，如果某些事情可能令人痛苦，人类的大脑就会开始行动，设法否认现实。心理学家丹尼尔·卡尼曼是诺贝尔奖获得者，他认为：“（人们甚至不想投入）最少的精力去设法切实搞清楚他们做错了什么，此事并非偶然，而是因为他们就是不想知道。”
12. 自视过高倾向
我们不喜欢复杂，我们不信任其他体系，认为它屡次导致错误的自信。你研究得越努力，信心就越足。但是，你正努力研究的东西可能是假的。——查理·芒格，《寻求智慧》，2003年
人们往往对自己的能力估计过高。这是很多投资者的一个大问题，也是不要超越自己的能力圈（circle of competence）之所以重要的主要原因。本书反复强调的一点是：要知道自己在做什么，这是切实降低风险的最有效方法。
可惜，情况通常远非如此。丹尼尔·卡尼曼认为：“信心是一种感觉，主要取决于故事的前后一致性和是否容易被人想起，即便故事的依据不多、不可靠，也不影响。对一致性的偏好过度自信表现出高度自信的人可能有个不错的故事，但它可能是真的，也可能不是。”
投资者都存在这种过度自信。2012年，一家大型的基金集团发表了一项调查数据，表明其91%的主动投资者认为：来年他们会跑赢大盘，或至少跟市场回报持平。当然，这在数学上是根本不可能的。
13. 过度乐观倾向
公元前4世纪，狄摩西尼指出：“人想要什么，就会相信什么。”在对发展前景和才能进行自我评价时，这是常态，正如狄摩西尼所预言的那样，人们过分乐观，已经到了可笑的地步。——查理·芒格，《慈善》，1999年
过度乐观还有一个邪恶的双胞胎，即“过度悲观”，投资者的这两种情绪正是市场先生两极化的始作俑者。
对于能做到合理乐观的人来说，好消息是这两种状态会相互转化，而且不可预知，无从避免，这就为格雷厄姆价值投资者带来了机会。当市场在两种状态之间来回转换时，保持理性乐观是非常困难的。只有少数人能成功做到。
14. 被剥夺超级反应倾向
我是说，人们对于小幅的递减确实狂热……你正在亏损，或差一点儿就赚到了钱，极度的疯狂可能只是源于潜意识中对这些事情的重要性过于看重。——查理·芒格，哈佛大学，1995年
被剥夺超级反应倾向更常被人称为“损失厌恶”（loss aversion），它可以导致投资者的非理性举动：在面对赚钱的可能时，非理性地规避风险；而在有可能赔钱时，反而非理性地冒险。换句话说，人们倾向于在谋取利益时过于保守，而在避免损失时又过于积极。
关于这一倾向，有一点最为重要，需要我们牢记，它会导致投资者做出诸如过早卖掉股票和过长时间持有股票之类的事情。投资者捂着正在赔钱的股票，一心希望股价会莫名其妙地上涨，然后他们能莫名其妙地落个不赔不赚，这一幕太常见了。
15. 社会认同倾向
商业大亨会卷入社会认同的旋涡。还记得几年前一家石油公司收购了一家化肥公司，其他几家主要的石油公司都急忙行动起来，也分别收购了化肥公司的事吗？这些石油公司收购化肥公司并没有什么非常特别的理由，它们不知道自己到底在干什么，如果埃克森（Exxon）在做，那这件事对美孚就也会有好处，反之亦然。我认为现在不会有人再这样干了，那完全是一场灾难。——查理·芒格，哈佛大学，1995年
人天生就有从众的倾向。因为人的时间有限，而且无法获得完整的信息，所以人们倾向于复制他人的行为。
芒格强烈支持在独立思考之后再进行投资。明智的做法是，在独立思考时，记住塞思·卡拉曼的观点，即格雷厄姆价值投资者是逆向投资者和精于计算之人的结合体。
16. 对比误判反应
由于人类的神经系统自身无法利用绝对的科学单位进行测量，因此人们必须依赖更为简单的方法进行感知。双眼有一种可限制其运算需求的解决办法——记录视觉对比。其他感觉的解决方法跟视觉大致相同。此外，认知也跟感觉有同样的运作方式。其结果就产生了人类的对比误判反应倾向。没有哪种心理倾向对正确思维造成的伤害比它更大。小损害不会伤筋动骨，比如有人花1 000美元买了一个定价过高的皮革仪表面板，可能仅仅是因为与他同时购买的6.5万美元的汽车相比，这个仪表面板的价格相对便宜。大损害往往会毁掉人生，比如，某位条件不错的女人答应嫁给某个男人，只是因为比起她差劲的父母，这个男人还算令人满意。或者某男子第二次娶妻，而这位妻子只有在与其第一任妻子相比时，人们对她的评价才会不错。——查理·芒格，哈佛大学，1995年
芒格指出，房地产经纪人很会利用这种倾向，他们会让客户先看价格过高且没有吸引力的房源，这样等到他们再带客户看同样价格过高的其他房子时，客户买下来的可能性就会加大。
任何人都不应该仅仅因为现在看到的资产好过刚刚看到或已经拥有的糟糕资产就轻易进行投资。
例如，股票Y比股票X更好，这一信息还不足以支持你做出投资Y的决策。股票Y是你所有可能的投资选项中最佳的那个选择吗？从“机会成本”的角度看世界是一个简单却常被人忽略的办法。
17. 压力影响倾向
请不要在压力之下做决定。就是这么简单。
18.易得性误导倾向
应对这一倾向，只要记住一个简单法则：不能仅仅因为容易得到，就认为某个想法或事实的价值更高。——查理·芒格，哈佛大学，1995年
投资者倾向于根据他们轻易能回想起来的事情做出决定。事件、事实或现象越生动、越令人难忘，就越有可能为投资者决策所用，即使他们想起的并非是能用于决策的最佳数据。
19. 不用就忘倾向
这种倾向很容易理解，除非定期练习，否则一项技能就会退化。
20. 化学物质错误影响倾向
人人都会犯错，但芒格一再强调，远离可卡因和海洛因这些真正的毒品至关重要。为什么要跟可能永远毁掉你人生的东西玩骰子？他在各种场合重复了无数次的一个忠告是：避免陷入弊大利小的处境（负可选性）。
21. 衰老误导倾向
保持活跃是维持身心健康必不可少的。对芒格这样的人来说，没有什么比学习的乐趣更大，也没有什么比阅读更有助于学习。涉及健康的问题，千万不能消极应对。
22. 权威误导倾向
人们倾向于追随他们认为的权威人士，尤其是在面对风险、不确定性或无知的时候，更是如此。
23. 废话倾向
我认为，可交易普通股的流动性是资本主义的一大贡献者，这种观点基本上是胡说八道。流动性带给我们的是疯狂的繁荣，因此，它跟美德一样存在许多问题。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2004年 对于自己并不真正理解的问题，有些人总是自以为是地进行解答，我尽量对这种人敬而远之。对我来说，他们就像是胡乱舞动的蜜蜂，只会让蜂巢一团糟。——查理·芒格，韦斯科金融公司会议记录，1998年
废话（twaddle）的定义很简单：愚蠢或不真实的演讲或作品，或一派胡言。瞎扯（prattle）的定义同样简单：用愚蠢的方式说话。芒格的意思是人们往往在毫无意义的活动上消耗了大量的时间。
24. 重视理由倾向
顺从专业人士知道，如果给人以行动的理由，即使理由是荒谬的，他们也能更成功地说服此人做出不利于自身利益的事情。
25. 聚沙成塔倾向
聚沙成塔倾向是指最大程度地综合利用各种心理倾向，以利于某种特定结果的产生。芒格认为，本书之前所述的所有倾向、力量和现象都可以相互影响，自我强化，从而使得整体互动的影响超过各部分叠加的总和。芒格称这一过程为“聚沙成塔”。
芒格指出了大量的聚沙成塔实例。在他看来，2007年的金融危机就是“一次聚沙成塔事件，是众多因素的聚合；这就是复杂系统的运作方式”。芒格说，长期资本管理公司（Long-Term Capital Management）的亏损倒闭就是一次聚沙成塔事件。他认为互联网泡沫的兴衰也是聚沙成塔现象。另一个例子是特百惠聚会，在聚会上，该公司利用社会证据倾向、喜欢或热爱倾向以及其他倾向，诱导人们购买产品。
哎，公开叫价拍卖就是把大脑变成一团糨糊：你已经得到了社会证据，另一个家伙正在出价，你产生了回馈倾向，你还会得被剥夺超级反应综合征，而那件物品即将被拍走……我的意思是，这绝对只是为了操纵他人，让他们做出愚蠢的行为。——查理·芒格，哈佛大学，1995年
在慈善拍卖会上，拍卖师出于慈善目的使用的一些技巧，同样可以被犯罪分子用来说服人们投资骗局。对于这些公开叫价拍卖，巴菲特的建议很简单：“别去。”
原则五 眼光放长远
我们的体系从长远看表现更好。▷查理·芒格
作为投资者，他们俩都是非凡之人。世上只有一个查理·芒格，也只有一个沃伦·巴菲特。作为一般投资者，你无须拥有与这两位长期的合作伙伴完全相同的特质，但独立和专注也是提高你的投资技巧的重要因素。你可以在阅读、思考、学习、避免犯错和能够推动你走向成功的各种个人特质方面提升自己。
耐心等待时机
如果总能（找到令人满意的投资），那就太棒了。可惜现实并非如此。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2005年 耐心与机会的结合是非常美好的。我的祖父教导我，机会不常有，但当它来临时，一定要做好准备并且抓住它。伯克希尔·哈撒韦公司就是这样做的。——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，2011年
当市场先生感到害怕时，你可以用远低于非公开市场价值的价格购买一项资产的概率就会显著增加。
格雷厄姆价值投资者必须要有耐心。这一点可能很难做到，因为人们倾向于认为活跃程度与价值有某种程度的关联。“别只是坐在那里，做点儿什么。”对格雷厄姆价值投资者来说，这恰恰是错误的建议。
巴菲特表示，股票市场旨在实现将钱“从活跃之人到有耐心之人”之间的转移。如果你有耐心、理性，而且遵从格雷厄姆价值投资体系，市场先生就必然会给你送上丰厚的礼物。你无法预测这何时会发生，但你一定可以耐心地等到礼物送达你的手中。从这个意义上说，格雷厄姆价值投资体系是一个基于探索的方法，而不是基于预测的方法。
自律
我们俩几乎每天都会坐在那里思考，并且已经坚持了很长时间。这在美国商界是非常罕见的。我们进行阅读和思考，所以，和企业中的大多数人相比，沃伦和我阅读及思考的较多，做的较少。——查理·芒格，《吉普林个人理财》，2005年 你需要有耐心、守纪以及即使遭受损失和身处逆境也不会疯掉的能力。——查理·芒格，《吉普林个人理财》，2005年
格雷厄姆价值投资者需要自律。在情感上，随波逐流要比逆势而动更易被人接受。此外，很多投资者很难做到什么也不做。人们往往认为投资的活跃肯定有额外的好处，但很肯定的是，这是绝对不会有的。
沉着冷静，但要勇敢且果断
我认为，手中持有股票，却不焦不躁，养成这种素质值得称道。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2003年 如果你想致富，你就需要几个相当好的创意，而且确实明白自己在做什么。然后你必须要有勇气坚持下去，承受跌宕起伏。这并不是很复杂，而且还很老套。——查理·芒格，《每日新闻》会议，2013年
格雷厄姆价值投资者要想取得成功，勇气是不可或缺的品质。如果你想超越大盘，数学研究表明你一定不能随波逐流。对于大多数人来说，特立独行需要勇气。如果你不想做一个勇者，或不相信自己有能力在压力下保持勇气，你就应该购买收费低的指数基金和交易所交易基金的投资组合。
想要因勇气而获利，通常手头必须持有一些现金。当危机袭来，有可用的现金在手同样需要勇气，因为看着市场上涨，很难坐拥现金无动于衷。人类有避免错失机会的冲动，这种冲动力量之强大，会促使投资者采取行动，从而陷入致命的股市泡沫。
芒格建议投资者要有耐心，但一旦发现合适的机会，就要积极果断。他认为，如此一来，投资者就会比很多专业人士更具优势。虽然对特定的投资来说，专业人士可能掌握的信息质量更高，而且更及时，但他们也承受着必须做点儿什么的巨大压力，即便此时他们最好的选择是什么也不做。
我们只是将钱投进去。无须什么新奇的想法。这是40年一遇的良机。你必须在能力、知识和进取精神之间寻求适当的平衡。能力太强却没有进取心，不是什么好事。如果对自己的能力圈认识不清，太强烈的进取心反而会要了你的命。但你对自己的知识边界了解越多，进取心就越有价值。对多数专业的基金经理人来说，若要供4个孩子读大学，不管收入为40万美元、100万美元还是多少，你最不关心的一件事情就是是否有进取心。你关心的是生存，而你的生存方式就是不做任何会让你与众不同的事情。——查理·芒格，贾森·茨威格的专访，2014年
聪明理智，但不能被高智商误导
你需要对事情发生的原因有深厚的兴趣。经过长年累月的积累，这种性情会逐渐提升你关注现实的能力。如果没有这种性情，即便智商很高，你还是注定会失败。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2002年
智商测试无法评估一个人是否理性。有的人智商很高，但不是很理性。一个高智商的人可能并未掌握完善的技能，如推断和决策。
诚实守信
芒格认为，诚实不仅仅是按照道德标准做正确的事，还是能产生最大财务回报的方法。当企业中的人聚在一起时，他们诚实相待，因此互相信任，这种信任会带来效率的提升，进而提高企业的财务回报。芒格还说，跟任何非法的、不诚实的或不道德的事情保持一个安全的距离是非常重要的。在诸如诚实等问题的危险边缘走钢丝是不明智的。
自信并消除意识形态
芒格证明，人一方面可能会对自己的信念和技能抱有信心，另一方面又仍然高度注意自己容易出错的地方。意识到自己的局限性，在做重要决定时不超越自己的能力圈，并且避免做太难的决定，这样自然会更有信心。假自信有多危险，真自信就有多珍贵。了解这两类自信之间的差别具有莫大的价值。
如果年轻时你就形成了强烈的意识形态，并开始不断加深对它的认知，那就等于是将自己的大脑固化在了一个非常不恰当的模式之中。你就会扭曲自己的一般认知。——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，1998年
意识形态带来的主要问题是：在遇到难题时，你会停止思考。定期研究自己最好的想法，然后进行拆分，寻找其中的缺陷，芒格认为这种方法可以实现自我的提升，如果你是一位狂热宣传某种理念的人，那么，这一切就很难做到。
眼光放长远
芒格意识到，当你刚刚起步或从头再来时，很难有什么长远的眼光。因此，他曾经说过：积累“10万美元的第一桶金很不容易”。所以，你有充分的理由努力工作，积攒下一定的财务储备。濒临破产的日子不只是无趣，还很不利。
从长远看，复利的力量会越来越明显。可惜，了解复利的力量并非人类的自然状态；然而，它却是一项关键任务。
充满激情
如果不了解激情与成功之间的联系，你就不会注意到激情对投资、经营或人生成功的重要性。为了实现目标，那些充满激情的人往往工作更努力，投入也更多。有激情的人阅读和思考的也更多，而且往往比其他不那么有激情的人多了一个信息优势。
与激情有关的一个奥秘是：你不大可能对你不懂的事情充满激情。在通常情况下，你对某个主题的激情程度会随着时间的推移而提升。对某些主题越了解，你就越充满激情。只对立即能让人产生激情的东西抱有激情是大错特错的。缓慢启动之后，生活中某些最能让人乐在其中的激情会以非线性的方式递增。
用功读书
在我的一生当中，我还不知道有哪个智者不是时时在阅读的（且领域十分宽广），没有，一个也没有。要是知道沃伦读了多少书，我又读了多少书，你会很惊讶的。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2004年 通过贪婪地阅读而成为终身自学者；培养好奇心，争取每天都更聪明一点儿。——查理·芒格，《穷查理宝典》，2005年 从别人的错误中吸取经验教训更令人愉快。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2012年 芒格是菲利普·费希尔投资方式及理念的信徒。
若绝大多数错误都是由他人所犯，生活就会愉快得多。毕竟，光是自己犯下的错就已经够多了。谨慎地从他人的错误中吸取教训可以加快学习过程。没有什么比阅读更能让你间接地了解更多其他人所犯的错了。
寻找益友
有一个好办法可以避免错误，甚至还有可能增加胜算，那就是找一个人，把你的决定告诉他，并征求他的意见。巴菲特和芒格有能力彼此这样做，事实证明这种方法十分有价值。
找到生活中可以助你一臂之力的同事并非一件毫不费力就能自然实现的事。就像没有人会自愿当导师一样，很少有人自愿成为别人的同事。
性情健全
具备某种性情比有头脑更重要。你需要控制住原始的非理性的情绪。——查理·芒格，《吉普林个人理财》，2005年
一个人在性情上的适合程度是综合了他们天生的能力，以及在此基础上下了多少功夫所形成的。巴菲特曾经说：“独立思考，情绪稳定，洞察人类行为和组织行为，这对取得长期投资的成功至关重要。”最出色的投资者是性情冷静和理性的人。
芒格认为，投资者的成就高低取决于他们怎样控制失常的冲动，而这种冲动能够压垮其他的投资者。正如先前所述，不可能人人跑赢大盘。无论如何，其他投资者的失误为格雷厄姆价值投资者提供了机会。
勤俭节约
本杰明·富兰克林写道：“致富之路跟通向市场的道路一样平坦。它主要取决于两个字：‘勤’和‘俭’。
在格雷厄姆价值投资者身上看到的节俭，部分源于他们对机会成本和复利力量的理解。很自然，他们会将今日消费的价值与明日更大的消费价值加以比较，因而促使自己做到节俭。
规避风险
用（一只股票的）波动作为衡量风险的标准简直是胡扯。对于我们来说，风险有二：资本的永久损失，或回报不足。某些优秀的企业收入起伏很大，例如，喜诗糖果通常每年会有两个季度赔钱，而有些糟糕的企业反而业绩稳定。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，1997年
很多基金经理人希望你相信“波动性等于风险”，那是因为波动是他们的主要风险，如果股价下跌，投资者就会舍弃他们的服务。这些基金经理人也喜欢将风险等同于波动性，因为这会给投资者留下一个印象，那就是风险是可以被准确量化的，而这有助于证明他们收费的正当性。风险不可能完全用数字来表达。
巴菲特指出：风险产生于你不了解自己正在做什么。投资者应该见了风险“望而却步”，而不是“迎难而上”。
原则六 抓住变化的本质
做几笔极好的投资，然后静观其变。▷查理·芒格
现在该是讨论投资者如何形成自己的风格，却又不失格雷厄姆价值投资者身份的时候了。你会想起本书讲述的原则、正确的素质和可变因素框架，而格雷厄姆价值投资者的风格差异就叫“可变因素”。
可变因素之一：确定企业恰当的内在价值
不妨把内在价值简单地定义为：企业在剩余存续期内可取的现金折现值。不过，内在价值的计算并非如此简单。如我们的定义所示，内在价值是一个估计值，而非一个确切的数字，另外，如果利率变动或未来现金流的预期被修正，这个估计值就将必须随之改变。——沃伦·巴菲特，伯克希尔·哈撒韦公司《股东手册》，2014年
在确定企业内在价值的方式上，几乎每个投资者都略有不同，这在本质上没什么不妥。因此，最好把内在价值看成某个区间，而不是一个确切的数字。
我们没有可以估算所有企业正确价值的系统。我们几乎将全部企业归入“太难”那一堆，只筛选几个简单的来做。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2007年
如果芒格确定企业估值太难，他就会直截了当地说：“我放弃”。这是一个很有效却未能被充分利用的理念。若用棒球作比，芒格和巴菲特最喜欢的一点是：作为投资者，不需要每一球都挥棒。
很多过分自信之人的倾向恰恰与芒格划归“太难”的方法相反。换句话说，高智商的人往往很享受解决估价难题的机会，认为他们会因足够的心智技能而得到高额的回报。但实际情况是，在试图解决难题时，造成损失的是情绪和心理问题，而非智力上的不足。难题就是难题，饱含犯错的机会。
巴菲特和芒格承认，他们在内在价值的定义上并不完全一致。巴菲特认为：
内在价值极其重要，但又十分模糊。在评估内在价值时，面对相同的一系列事实，两个人几乎不可避免地会得出不同的数字，至少是略有不同，查理和我的情况甚至也是如此。——沃伦·巴菲特，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2003年
在1994年伯克希尔·哈撒韦公司“董事长的信”中，巴菲特写道：“内在价值是一个数字，但无法精确计算，必须估计……尽管模糊不清，不过，内在价值非常重要，它是评估投资和企业相对吸引力的唯一符合逻辑的方式。”虽然估值的看法和做法存在一些细节差异，但大体上是一致的。
一些具备某些特点的企业却是芒格碰都不会碰的：
有两类企业：第一种赚12%，你可以在年底取出。第二种也赚12%，但所有多余的现金必须再次投入经营，永远不会有现金。它让我想起某个家伙，他看着自己所有的设备说：“那就是我所有的利润。”我们讨厌这种企业。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2003年
芒格和巴菲特在为企业估值时，是从他们所谓的“所有者盈余”开始入手的。所有者盈余的定义为：净收入＋折旧＋损耗＋摊销―资本支出―额外营运资金。在此方法中，伯克希尔·哈撒韦公司利用所有者盈余，把维持企业股本回报率所需的资本支出纳入考量。对于如何计算所有者盈余，本书在附录《伯克希尔·哈撒韦的计算方法》中给出了更为完整的解释。
所有者盈余不是一个典型的估值指标。其他格雷厄姆价值投资者可能会用不同的标准计算价值，比如息税前利润（EBIT）。例如，在《股市稳赚》（The Little Book that Beats the Market）一书中，格林布拉特就认为息税前利润中的“折旧”部分可以被视为“资本支出”的代表，言下之意，似乎用“资本开支”替换“折旧”是更好的方法。
巴菲特对成长性在确定企业价值中的重要性有自己的看法，并与芒格的方法相呼应：
成长性一直是价值计算公式中的一项，它构成了一个可变因素，其重要性可能微不足道，也可能巨大无比，其影响可能是消极的，也可能是积极的……只有在对企业的投资可以产生不断增值的诱人回报时，换言之，只有为增长所花的每一分钱都能创造超过一分钱的长期市场价值时，成长才会让投资者受益。如果是需要持续增加投入却回报甚微的企业，它的成长就会伤害投资者。——沃伦·巴菲特，1992年伯克希尔·哈撒韦公司致股东的信，1993年
与采取和每一位格雷厄姆价值投资者相同的方式进行计算相比，单个投资者在内心对于内在价值的定义能否保持一致，才更为重要。正如即将解释的那样，当投资者耐心观察投资价格在一段时间内的上下波动时，内在价值是其最终分析的参考点。在做估值分析时，像芒格这样的格雷厄姆价值投资者是非常保守的。
可变因素之二：确定适当的安全边际
安全边际是一个简单的概念，不同的投资者会有不同的应用方式。
由于内在价值概念本身并不精确，安全边际的计算自然也是不精确的。芒格和巴菲特喜欢比较大的安全边际，以至于不需要任何的数学计算，只凭心算即可。
很多人错误地认为购买一家优质公司的股票就可以高枕无忧了。目标公司可能是一家业务很有吸引力的优质公司，但这还不够，你为每股支付的价格才是最重要的。像脸书、耐克甚至伯克希尔·哈撒韦这样的公司，可能是收入和利润都很丰厚的重要企业，但它们的业务可能并不值天价。
大多数投资者认为质量才是推断风险的决定因素，而不是价格。但优质资产也可能会有风险，而低质资产反而可能是安全的。这不过是支付价格的问题……于是，高涨的舆论不只造成了低回报的可能，同时也是高风险的来源。——霍华德·马克斯，《投资最重要的事》，2011年
同样，一家公司的股价从以前的高位上跌落，也并不代表你就可以放心购买这只股票。换句话说，从安全边际的角度看，特定公司偏离其几年前的价值未必就表示购买这只股票是安全的。
估值是金融当中最接近万有引力定律的东西。它是长期回报的主要决定因素。然而，投资的目的（一般）不是按照公允价值买进，而是在一定的安全边际下购买。这反映了对公允价值的估计只是一种估算，数字并不精确，所以，安全边际提供了非常必要的缓冲，以缓和错误和不幸带来的冲击。若投资者违反（这一原则），在不具备安全边际的情况下投资，他们就有可能面临资本永久损失的风险。——詹姆斯·蒙泰尔，《永恒的投资七律》，2011年
可变因素之三：明确投资者能力圈的范围
我们宁愿处理自己能理解的事情。我们为什么要在自己没有优势或许还有劣势的领域与他人竞争，而不是在我们有明显优势的领域与他人角力呢？你们每个人都要弄清楚自己的才能所在。你必须利用自己的优势。但如果你试图在自己最不擅长的方面取得成功，你的职业生涯必将一塌糊涂。我几乎可以保证会是这样。要不然，你早就会买到一张中奖的彩票，或在别的领域很幸运地有所收获了。——查理·芒格，斯坦福大学法学院，1998年
在能力圈之内，投资者的专业能力和知识会让他们在评估投资价值时占据优势，打败市场。
能力圈背后的理念非常简单，简单到让人几乎不好意思大声说出来：不知道自己在做什么比清楚地知道自己在做什么风险更大。还能再怎么简单呢？
芒格曾指出，即使是世界上最优秀的投资者，也会在互联网泡沫期间走到自己的能力圈之外：
看到别人在科技行业赚大钱却没有自己的份儿，索罗斯受不了了，结果反而把自己弄死了。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2000年
查理在思考事情时，会先从相反方向开始。想要了解如何过上幸福的生活，查理就会先去研究可能使生活惨不忍睹的做法；想要调查企业如何做大做强，查理就会首先研究企业的衰败和倒闭；大多数人更关心如何在股市中取得成功，但查理最关心的问题是为什么大部分人没有在股市里赚到钱。——李录，《中国企业家》（China Entrepreneur），2010年
能力圈的边界一旦确定，接下来的挑战就是不能逾越这些边界。留在能力圈之内显然在理论上不是什么难事，但在实践中，多数人难以做到。
太多的投资者将熟悉和能力混为一谈。例如，一个人乘坐飞机的次数很多，并不代表他非常了解航空业，更不意味着这个人可以成为投资该行业的投资者。
关键是，投资者要持续地把精力放在避免犯错上。如果有人试图推销给你的东西，令你很难做出决定，你就可以选择干脆地拒绝。若你能找到容易做决定的投资，为什么还要做不容易决策的投资呢？
可变因素之四：决定每种证券各买多少
我们的投资风格被人称为“集中投资”，意思是集中持有10只股票，而不是100只或400只。我们的集中投资多少有所增加，但真正增多的是不加限制地利用顾问，让他们就资产配置提供咨询意见，以及分析其他顾问的意见等。——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，2010年
除了抱怨顾问及其收费，芒格还说，分散投资法对他没有吸引力。有些格雷厄姆价值投资者选择进行分散投资，而像芒格这类的人走的则是集中化的路子。
投资者既可采用集中投资组合策略，也可采用分散投资组合策略，但不管怎样，他们都是格雷厄姆价值投资者。
投资者之所以选择集中投资而非分散投资，每个人的原因略有不同，但存在某些共同点。塞思·卡拉曼指出，深入了解10~15家公司要好过对许多公司蜻蜓点水式的了解。显然，一个人能够真正做到跟踪观察，并且比市场更加了解企业具体业务的经济状况，这样的股票数量要少于20只。
可变因素之五：决定何时卖出证券
做几笔极好的投资，然后静观其变：你付给经纪人的少了，听到的废话也少了，若处于这样的位置，则优势巨大。如能做到，政府的税收制度每年会额外支付给你1~3个百分点的复利。——查理·芒格，《查理·芒格传》，2000年
芒格指出，在何时出售或是否出售某项投资这个问题上，格雷厄姆价值投资者采用了一系列方法。芒格比较喜欢买下整个企业或部分股权，实实在在地永远拥有它。
与芒格不同的是，有些格雷厄姆价值投资者选择在手中的资产接近其内在价值时，将它们卖掉。是否出售或何时出售，没有标准答案，个别投资者如何回答这个问题部分取决于个人的性情。然而，大多数格雷厄姆价值投资者似乎更倾向于芒格的方法。
可变因素之六：在发现被错误定价的资产时，决定下注多少
当机会来临时，聪明的投资者会大举下注。他们在有胜算的时候下大注。而在其他时间，他们根本不赌。就是这么简单。——查理·芒格，南加州大学商学院，1994年
通过将投资限定在自己的能力圈之内，芒格努力做到只在自己占有绝对优势时才进行投资。虽然绝对优势并不常有，但一旦有了，他就会大举下注。这意味着他没有其他投资者活跃。芒格认为，仅仅为某个原因（例如，为了保持忙碌）而买卖股票是非常糟糕的想法。芒格对他所谓的投资多动症有很强的抵触。如果不确定，他的建议是什么也别做。
在这里，我会说，如果我们的预测比其他人的要好一点儿，那是因为我们尽量少做预测。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，1998年
芒格不喜欢做出结果难料的投资决定。他当然更不会做任何弊多利少的投资。
从金融理论的角度来看，聪明投资者寻找的是可选性。纳西姆·塔勒布如此描述聪明投资者所寻找的东西：“这些收益数据呈统计学上的幂律分布（power law distribution），优势大到近于无限，但由于可选性（optionality）的缘故，存在有限的劣势。”
可变因素之七：确定是否应该考虑一家企业的品质
芒格评估企业价值的方法部分受本杰明·格雷厄姆的影响，部分则受菲利普·费希尔的影响。芒格对格雷厄姆价值投资体系的思考有一个演变过程，而费希尔对这种演变至关重要。
跟许多其他投资者不同，费希尔赋予潜在企业的品质以极大的权重。因此，作为投资者，即使没有寻找雪茄屁股似的廉价股票，费希尔也能跑赢大盘。
在费希尔看来，广泛多样化本质上是主动管理型指数基金的一种形式。他认为，投资者若想跑赢大盘，就应专注于数量较少的股票。
芒格和赛思·卡拉曼都希望得到安全边际，这就是格雷厄姆价值投资体系的原则，但投资者选择计算内在价值和安全边际的方法各有不同。对芒格而言，费希尔使用的方法明显略胜一筹：
如果我从未存在，沃伦会变得更喜欢比较优秀的企业，而对颇具投资价值的“雪茄屁股”没那么感兴趣。雪茄屁股的供应已经渐渐断了……没有查理·芒格，自然也是这样的走向。但他崇拜本杰明·格雷厄姆，加之遵循传统的格雷厄姆方法并赚了很多钱，这让他有点儿被洗脑了，而我会推着他沿着他已经在走的方向走得更快一点儿。——查理·芒格，《吉普林个人理财》，2005年
巴菲特曾说过：“50多年前，查理告诉我，以公平合理的价格买下一家非常优秀的企业远胜于以惊人的低价买下一家普通的企业。”查理在此所谈及的是这样一个理念：用合适的价格购买一家优质企业仍然符合格雷厄姆价值投资体系关于购买廉价货的原则。
把价格问题先放一边，拥有品质最好的企业就意味着：在一段很长的时间内，可以以很高的回报率大量使用增量资本。而拥有品质最差的企业则意味着：情况必定（或将要）与之相反，也就是说，企业始终以很低的回报率使用越来越多的资本。——沃伦·巴菲特，1992年伯克希尔·哈撒韦公司致股东的信，1993年
芒格和巴菲特都非常重视企业资本回报能力的大小和持续性。投资资本的回报率（ROIC）是税后营业利润除以投入企业的资金额后所得到的比率。简而言之，企业所用的资本能创造多少收入，决定了芒格和巴菲特如何看待这家企业的品质。企业增长本身无所谓好坏。在1992年致股东的同一封信中，巴菲特这样写道：
只有当目标企业获得诱人的增量回报时，换句话说，也就是只有当用于支持增长的每一分钱都创造了多于一分钱的长期市场价值时，增长才会让投资者受益。——沃伦·巴菲特，1992年伯克希尔·哈撒韦公司致股东的信，1993年
可变因素之八：决定整体拥有企业还是部分拥有
你确实需要对企业一清二楚，也必须对竞争优势了然于胸。你还必须洞悉竞争优势的可持续性，并量化价值。同时，你必须将这些价值与在股市中可得的其他价值加以比较。——查理·芒格，《吉普林个人理财》，2005年
为什么有些企业容易让企业家和投资者做决定？答案很大部分在于微观经济学：如果没有足以产生可持续竞争优势的重大进入壁垒，不可避免的竞争将会导致企业的投资回报率降至机会成本，制造商将毫无经济效益。
对芒格这样的投资者来说，企业是否拥有坚实耐用的护城河，无疑是其最重要的特质。芒格用两种不同的方式描述了护城河，都强调了护城河能够长久维持的重要性：
我们必须让企业拥有某些内在的特质，以便使其具有持久的竞争优势。——查理·芒格，英国广播公司专访，2009年 我们想方设法以低价，甚至是公平合理的价格，收购具备可持续竞争优势的企业。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2004年
护城河的具体在“护城河的五大基本要素”章节。
原则七 珍视声誉和诚信
请记住，声誉和诚信是你最宝贵的资产，然而它们可能瞬间消失。▷查理·芒格
股票这样的金融资产不是一张纸；相反，它是潜在企业一定比例的所有权。如果不了解潜在的企业，你就不能成为成功的格雷厄姆价值投资者。
任何企业的主要基本面之一就是管理。芒格和巴菲特最出名的就是将权力和责任几乎全部授予伯克希尔·哈撒韦的子公司，鼓励它们自主经营，只有资本配置和薪酬体系的建立除外。
1. 资本配置技巧
芒格和巴菲特认为资本配置是一种技能，但在成为公司首席执行官之前，很多经理人根本就没有学过如何进行资本配置。他们认为，新任首席执行官可能是从市场营销、销售、法务或运营部门提拔上来的，资本配置的实践经验很少，而这会给企业带来很大的麻烦，因为首席执行官常常不知道如何做出使股东回报最大化的关键决策。记住这一点是明智的：若有人在兜售，他们就一定有兜售的理由。巴菲特用一则逸事来说明这一点：有一个人对兽医说：“你能帮帮我吗？我的马走路有时还算正常，但有时又一瘸一拐的。”
资本配置最重要的任务是将公司产生的现金取出，配置到最好的机会上去，避免巴菲特所说的“机构盲从症”（institutional imperative）：
理性经常在机构盲从症发威时软弱无力。例如：（1）好像受到牛顿第一运动定律的支配，机构会死守现状，抵制现有方向上的任何改变；（2）正如工作增多就会耗尽可用时间一样，公司开展的项目或并购会突然吞噬可用资金；（3）不管多么愚蠢，只要是领导关注的业务，就会迅速得到下属的支持，他们会提交详细的收益率和战略研究报告；（4）不管是扩张、购并，还是制定高管薪酬方案，盲目地模仿同行公司的行为。——沃伦·巴菲特，伯克希尔·哈撒韦公司年会，1989年
伯克希尔·哈撒韦公司的文化是由巴菲特和芒格创造的，为的是把机构盲从症视同异物并加以抵制。巴菲特为此花了大量的时间，以期确保该特质能成为他留给伯克希尔·哈撒韦公司的部分遗产。
2. 创建符合股东利益的薪酬体系
芒格认为，薪酬制度太重要了，以至于不能假手他人：
投入大量资金却只能创造微薄收益的人，不应得到高额的薪酬。任何傻瓜都能做到。而且，事实上，很多傻瓜正在做。——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，2009年
当然，害怕进行微观管理可不是放弃所有管理责任的理由。任由一伙经理人搞垮一家企业，这样的董事会成员不能拿担心加强微观管理会带来不利影响为自己辩护。像伯克希尔·哈撒韦公司这样的授权程度，若要发挥作用，唯有遵循芒格所说的下述原则：
我们的成功在于我们不监督，并将因为无须监督而继续成功。但如果你打算提供最低限度的监督，那你在收购时就必须谨慎。它是不同于通用电气（GE）的模式。通用电气的做法奏效了，但跟我们的大为不同。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会记录，2005年
3. 拓宽护城河的技能
比起拥有高素质的经理人，芒格宁愿拥有高质量的护城河。当然，他更希望二者兼得，这样他就会拥有更大的安全边际。
企业高管的唯一职责就是拓宽护城河。我们必须把它加宽，每天都要这样做。我们赋予你竞争优势，而你必须给我们留下护城河。这有时太过困难。但企业高管的责任就应该是拓宽护城河。我能看到一个又一个企业不这样做的例子。你必须专注于护城河的加宽工作，看管好属于你的竞争优势。一位英国将军曾经说过：“把你的儿子教导得像你的父辈那样，上帝就会拯救女王。”在惠普，你的责任就是成功培养出可以接替你的下属。它并没有那么复杂，也并不深奥神秘。我们在得克萨斯制作砖块的流程跟在美索不达米亚是相同的。——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，2008年
对企业有一种主人心态，而不是只有经理人的态度，芒格想要的就是这样的职业经理人。
芒格和巴菲特也希望经理人能像纳西姆·塔勒布所说的那样“风险共担”。他们讨厌这种结果：正面，经理人赢；反面，经理人不输。他们希望风险与收益能对称配置。在芒格看来，给经理人恰当的激励至关重要。巴菲特还说，他希望看到经理人“将大部分的资产净值投资于公司，一损俱损，一荣俱荣”。
芒格还害怕官僚作风，因此，通过创建被他们称为“值得信任的无缝网络”，伯克希尔·哈撒韦公司尽力防止因官僚作风而降低回报的做法。
4. 现有管理者要有诚信
最重要的是，芒格看重诚信本身的价值。与诚信之人共事，本身就是一种奖赏。额外的收获是，经理人的诚信如果值得信赖，就能够提升效率，因为这意味着不需要投入很多的资源就能确保诚实和遵从。
芒格认为，对于任何与缺乏诚信有关的事情都要实行零容忍政策。换句话说，“大致诚实”的标准可不是芒格论及诚实时所追求的目标。巴菲特一再指出，一辈子赢得的声望可能不到一秒钟就会丧失殆尽。芒格认为：
请记住，声誉和诚信是你最宝贵的资产，然而它们可能瞬间消失。——查理·芒格，《穷查理宝典》，2005年
芒格和巴菲特对投资需要“重振”的公司不感兴趣，因为它们难以真正地再次振作起来。芒格希望他所投资公司的护城河非常坚固，足以在不善的管理下存活。正如之前讨论过的那样，他更愿意护城河固若金汤，即使由一个“白痴”经营，公司也能存活下去。
网络电视（在其鼎盛时期），任何人都能经营并且做出很好的业绩。如果是汤姆·墨菲在经营，你的成绩会很好，但就算是由你那傻瓜侄子来经营，也能有很好的表现。——查理·芒格，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2006年
5. 凤毛麟角的经理人
偶尔，芒格和巴菲特会找到一位才华出众的人，以至于他们真的不需要质量很好的护城河。这种情况极为罕见，但确有发生。
比尔·盖茨曾概述过伯克希尔·哈撒韦公司关于管理对企业重要性的理念，非常精辟有力：
（沃伦）嗜好长期投资，这在另外一个格言中有所体现：“你应该投资连傻瓜都能经营的企业，因为总有一天，它会由傻瓜来接手经营。”他不相信那种有赖于员工个个优秀才能成功的企业。他也不相信优秀的管理者对一家基本条件很差的企业能有很大的帮助。他说：将优秀的管理团队派进基本条件不佳的企业，它的名声也不会因此发生任何改变。沃伦会为伯克希尔·哈撒韦子公司任命能力很强的经理人，然后放手让他们独立管理。他对经理人的基本要求是，要像一家好企业那样产生现金，而经理人也应该相信，沃伦会利用这些钱聪明地进行投资。他不鼓励经理人走多元化的道路，并期望经理人能专注于他们深入了解的业务，如此，沃伦才能专心地做他所擅长的事——投资。——比尔·盖茨，《财富》，1996年
每当进行与投资（或与其他事情）有关的决策时，若拿不定主意，不妨想一想：查理·芒格会怎么做？
伯克希尔·哈撒韦的计算方法
在计算内在价值时，伯克希尔·哈撒韦公司使用长期（30年）美国公债利率作为折现率。这并非惯用的方法，很多人不能完全理解伯克希尔·哈撒韦公司为什么会选择这个利率。巴菲特解释说：
我们使用没有风险的利率，只是为了让一个投资品与另一个投资品等量齐观。换句话说，我们正在寻找最有吸引力的东西。要想估算任何东西的现值，我们都需要使用数字。很明显，我们总能买到政府债券。因此，它成为标准利率……为的是对来自各个方面的投资机会进行简单的比较。——沃伦·巴菲特，伯克希尔·哈撒韦公司年会，1997年
芒格透过资本的其他可选用途来考虑该资本的机会成本。巴菲特说过：“查理和我并不知道我们的资本成本……我们比照着替代选项来衡量一切。为什么你要买下并非是你前2%机会的投资？正如前面的解释，这会产生一个能令芒格欣然接受的集中投资组合。因为他认为风险来自你不知道自己在做什么，所以他就采取了集中投资的做法，接下来会对此加以解释。
“在购买资产时，芒格如何计算风险？”只有在坚信目前的收入会持续下去的时候，他才会投资。
芒格和巴菲特用没有风险的利率比较可选投资项，而不是依据风险调整折现率。
他们既寻找保守确定的基本面，又要求稳定的企业发展史，这会向他们证明他们正在考虑的企业的现状会持续保持下去。然而，作为一种对决策失误的缓冲措施，他们购买的资产价格实际上至少要在内在价值的基础上打个七五折（此折扣是他们的安全边际）。
芒格应对风险的方法与很多人不同，其背后的理论也值得详细探究。让我们再温习一下，风险是遭受损失的可能性（而非价格波动）。伯克希尔·哈撒韦公司应对风险的方式，是以折扣价购买其觉得无风险且估价相对保守的资产，重点是防止在此过程中犯错。
芒格和巴菲特在伯克希尔·哈撒韦公司用的数学方法很简单。
首先，伯克希尔·哈撒韦公司会计算企业过去和当前的“所有者盈余”。然后，他们会在公式中插入一个合理又保守的所有者盈余增长率。他们使用30年期的美国国债利率，通过折现来解决所有者盈余现值的问题。在伯克希尔·哈撒韦公司，投资方法的重点在于股本回报率（ROE），而不是每股收益（EPS）。顺便说一句，芒格认为，在做资本配置决策时，企业的每一位经理人都应该考虑内在价值。需要注意的是，在计算价值时，伯克希尔·哈撒韦公司并不使用本益比的倍数。所有者盈余是非常明确的一类收入，他们坚持采用这一组数字。
推销者会花言巧语，大肆鼓吹税息折旧及摊销前利润（EBITDA）和非通用会计原则（non-GAAP）“盈余”，在确定内在价值时，芒格不会囫囵吞枣地接受这些推销者讲的故事。他喜欢真正的自由现金流。他认为“淹没在现金中”确实是一件非常美好的事情。在谈及非通用会计原则盈余这个话题时，芒格说过这句话：
我甚至不喜欢听到税息折旧及摊销前利润这个词。——查理·芒格，《六家商学院问答集》，2009年
护城河的五大基本要素
1. 供给侧的规模经济和范围经济
如果一家公司的平均成本随着更多产品的生产或更多服务的提供而下降，这就是供给侧规模经济。英特尔就是一家得益于规模经济的典型企业。在芒格看来，借助在分销和其他系统方面的投资，沃尔玛已经拥有巨大的供给侧规模经济。经营大型钢铁厂和造船厂的公司也可以拥有供给侧的规模经济。
如果一家公司同时生产几种产品或提供几种服务，而且这几种产品或服务对这家公司是有成本效益的，那这家公司就也可以受益于供给侧规模经济。为了受益，企业必须在整个市场范围内分享资源，同时还要将这些资源的总量大致固定下来。渴望从规模经济中受益的企业必须避免孤立经营。
2. 需求侧规模经济（网格效应）
当产品或服务因为更多人的使用而变得更有价值时，需求侧规模经济（也称“网络效应”）就产生了。克雷格列表（Craigslist）、易贝（eBay）、推特、脸书和其他所谓的多边市场，皆有各自的需求侧规模经济。伯克希尔·哈撒韦的投资组合公司美国运通就是一个受益于网络效应的例子，接受运通卡的商家越多，该服务的价值就越大，而使用它的人越多，对商家来说，该服务也就越有价值。
对于得益于网络效应的公司来说，这只是影响利润的一个方面。有时，网络效应存在，但市场较小，因为它是一个小众的细分市场。而亚马逊的市场范围广阔，这对其可能创造的市值来说影响巨大。所以，有些网络效应影响强烈，有些则相对较弱。
有些公司既有需求侧的规模经济，又有供给侧的规模经济。
3. 品牌
以品牌作为支撑的护城河，与通过供给侧或需求侧规模经济创建的护城河大为不同。例如，巴菲特认为迪士尼这样的公司就是如此，若在谈话中提及该品牌，“你就会联想到某些东西”。他还说过：
你会试着去创建一个与迪士尼竞争的品牌吗？可口可乐这个品牌让人联想到世界各地畅爽开怀的不同人。这就是你希望一家企业能够拥有的。这就是护城河。你想要拓宽这条护城河。——沃伦·巴菲特，范德堡大学（Vanderbilt）访问记录，2005年
对巴菲特和芒格来说，要确定基于品牌的护城河的强度，很重要的一个标准就是看竞争对手能否用一大本支票来复制或削弱该护城河。仅举一例说明。巴菲特在2012年伯克希尔·哈撒韦公司年会上谈到可口可乐时说过这样的话：“即使你给我100亿、200亿、甚至是300亿美元，让我击垮可口可乐，我也做不到。”这体现了他对牢固护城河的界定。耐克和宝马都是这样的品牌，有助于维护企业自身的护城河，这样的品牌得之不易，但一旦拥有，就价值非凡。
4. 监管
某些企业已经把监管打造为一种能力，这种能力如此强大，实际上已经起到了护城河的作用。监管最终保护的往往是地位稳固的现有生产者，而不是消费者。例如，有些人认为银行利用监管的专业能力建立了一种有效的保护层，致使监管者实际上成了他们所监管行业的俘虏。同时，还存在大量的行业协会，比如律师协会，它们已经能够利用监管来限制本行业的供给了。
对伯克希尔·哈撒韦公司来说，穆迪（Moody）在债券评级业拥有的监管型护城河引人注目。为了发行债券，实际上监管者会要求发行人获得为数不多的几家债券评级公司的意见，这意味着像穆迪、标准普尔（S&P）和惠誉国际（Fitch）这样的评级公司也拥有护城河。若监管消失，形势很快就会表明，监管的存在就是影响该行业获利能力的主要因素。换句话说，当监管型护城河消失之后，你就会清楚地看到谁在裸泳。
5. 专利与知识产权
政府会授予某些公司专利、商标或其他类型的知识产权，实际上，这些公司相当于得到了合法的垄断权。这种市场准入壁垒可以为知识产权所有者创建一条坚固的护城河。不管你是否认为专利被授予得太多，或授予的方式不甚恰当，但一经获准，专利的价值就是另外一回事了。
众多因素的积累效应
像伯克希尔·哈撒韦公司这样的企业，其制度和文化均优于竞争对手，二者结合就足以创建一条护城河。
克希尔·哈撒韦公司的很多要素构成了它的护城河，在这些要素互相“适应”的过程中，其护城河又进一步得到增强。总之，这些元素创造的总值要大于各部分的总和。
（1）伯克希尔·哈撒韦是一家节税的公司
当伯克希尔·哈撒韦的某个投资组合公司（如喜诗糖果）产生现金收益之后，这些钱就很少再被用于投资开设更多的喜诗糖果店和制造厂或用于收购了，因为它们的资本回报率（return on capital）低于伯克希尔·哈撒韦公司内的其他投资选项。拜伯克希尔·哈撒韦公司的组织结构所赐，出于节税的目的，巴菲特能够将喜诗糖果创造的现金转移到最好的其他投资机会上去（如果喜诗糖果分红，或者出售股份，并将所得现金再次进行投资，就可以免于纳税）。
由于我们仍然有能力以节税的方式在公司内部重新配置资本，我们可以将资本重新配置到比股东自己的投资回报率更高的地方。——沃伦·巴菲特，伯克希尔·哈撒韦公司年会，2008年
（2）伯克希尔·哈撒韦公司的日常开支不大
很多人都认为，只要你拥有更多的流程和更好的遵从性，比如检查和复核等，你就可以取得更好的业绩。是的，伯克希尔·哈撒韦公司实际上没有任何流程。我们几乎没有任何的内部审计，除非他们迫使我们那样做。我们只是想方设法地使公司运行在一个值得信任的无缝网络中，并谨慎选择我们信任的人。——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，2007年
基于信任的制度是伯克希尔·哈撒韦公司的文化核心，其中的管理人员必须“自食其果”，这种文化转而体现为日常开支的减少。
为了让“值得信赖的无缝网络”体系发挥作用，你必须拥有优秀的经理人和适当的激励措施。伯克希尔·哈撒韦公司的文化旨在确保任何一位巴菲特的继任者都能知道如何做到这一点。在2014年的伯克希尔·哈撒韦公司的股东大会上，巴菲特说：如果伯克希尔·哈撒韦公司有弱点，那就是他们往往太过信任彼此，但也正因为如此，公司的日常开支很低。“值得信赖的无缝网络”系统本身就是伯克希尔·哈撒韦公司护城河的一部分。
（3）伯克希尔·哈撒韦公司是私人买家的首选
把企业卖给伯克希尔·哈撒韦公司的人都是富人，钱多到远超他们所需。伯克希尔·哈撒韦公司会给出售企业的企业主机会，确保他们所在乎的企业和在那里工作的人能继续发展壮大。为此，伯克希尔·哈撒韦公司能够以颇具吸引力的价格买下企业。
（4）伯克希尔·哈撒韦公司有永久资本
伯克希尔·哈撒韦公司拥有永久资本，这对于该公司在业绩上超越其他投资者大有裨益。
（5）伯克希尔·哈撒韦公司在股市下跌时跑赢大盘
价值投资者的目标是出众的绝对业绩，而非相对业绩。巴菲特更是直截了当地说：“当市场强劲时，我们的业绩不如大盘；当市场不温不火时，我们的业绩与大盘不相上下；当市场下跌时，我们的业绩反而更好。一个周期下来，我们的业绩超越了大盘，但不能保证总是如此。”
霍华德·马克斯为价值投资者指出了以下法则：“法则一：事实证明大多数事情都是有周期性的。法则二：盈与亏的最好机会，有些是在其他人忘记法则一的时候出现的。”巴菲特对此有他自己的说法：“法则一是永远不要赔钱。法则二是永远不要忘记法则一。”
（6）伯克希尔·哈撒韦公司得益于浮款
伯克希尔·哈撒韦公司的保险业务生成了低成本的浮款（在未来保险理赔之前收取的保费现金）。该浮款是投资资金的主要来源。在伯克希尔·哈撒韦公司，浮款已从1970年的3 900万美元增至2014年的稍高于770亿美元，而且这笔巨额现金可以在伯克希尔·哈撒韦公司内部进行运作。
（7）高素质的股东，包括巴菲特和芒格
高素质的股东不会恐慌，并且着眼于投资的长期结果。一家公司只在一定时间内拥有护城河是不够的。在芒格看来，即使你目前的企业获利丰厚，也并不表示这种赢利能力可以长期持续。
资本主义得以发挥作用的原因之一，就是护城河难以创建，而且会随着时间的推移而损坏。随着时间的推移所发生的事情就是所谓的从“生产者剩余”向“消费者剩余”的转化。有关这一竞争性过程及其为何会让消费者受惠，芒格做出了如下描述：
资本主义的主要成就是有能力让企业主充分获得反馈信息，并且有效地配置人才。如果某地原本有20家餐厅，突然有18家倒闭了，那么剩下的两家必定是掌握在能干之人手中的。是赚取利润，还是受到惩罚，这时刻警醒着企业主。这就是在用心理学解释经济学。——查理·芒格，韦斯科金融公司年会，2011年
护城河的持久性非常重要。今天有护城河，明天又失去了，芒格希望能尽量避开这样的企业。有些护城河会随着时间的流逝逐渐衰败，有些则是极快地衰败。
由于技术及信息传播方式的进步，护城河损毁的速度会越来越快。对于有些人来说，这种加速有时会让他们迷失方向。连柯达（Kodak）或北电网络（Nortel）这样的公司都可能迅速失去它们的护城河，这让在另一个时代成长起来的许多投资者震惊不已。
随着投资资金池的增大，寻找可供收购或投资的拥有护城河的公司也越来越难。从这个意义上讲，规模反而对投资业绩不利。不止一位基金经理受此问题之害，因为人们倾向于忽略对牢固护城河的需求，以便将大笔资金投入运作。
决定公司是否拥有护城河的是品质（比如供给侧和需求侧的规模经济、品牌、监管和知识产权），但测试并确定护城河强度的是数量（即数学演算）。数学公式不会告诉你如何获得护城河，但它们有助于证明你有护城河，至少能证明你现在是有的。一家特定的公司是否拥有护城河，取决于其所赚利润是否大于资金的机会成本（OCC）。若在某个合理期间（以年衡量），公司能够一直维持这种赢利能力，那么，它就拥有牢固的护城河。如果投入资本回报率（ROIC）和资金的机会成本之差为正值，而且能够长久保持较大的数值，那么这条护城河就是相对牢固的。护城河到底必须维持多久才能满足这项测试的要求？这是一个有趣的问题。如果连两年的时间都坚持不到，说明这个企业的风险巨大。如果支持数据能够达到5年，则会让人对护城河的持久性更有把握。
对于想收购某家企业的投资者来说，如果发现企业目前的所有者没能充分利用现存的护城河，就说明这项投资有利可图。
一生之中有那么几次机会，你会发现确实存在这样的企业：只需要提高商品价格，任何经理人都能极大地提高回报率，然而他们并没有这样做。所以，他们掌握着巨大的定价权，却未加利用，即便现在他们也没有使用。而这根本就是不费吹灰之力的事……迪士尼发现即使它把门票价格提高一大截，游客数量也依旧居高不下。所以，艾斯纳和威尔斯有很多极好的业绩记录……仅仅是因为提高了迪士尼乐园和迪士尼世界的门票价格，还有就是扩大了经典动画电影录影带的销售……在伯克希尔·哈撒韦公司，沃伦和我提高了喜诗糖果的价格，速度要比其他厂家稍快一点儿。我们投资可口可乐公司，也是因为它有一些定价权未被利用。当然，可口可乐的管理团队也很出色。所以，郭思达（Goizueta）和基奥（Keough）这对组合所能做的远不只是提高价格。这非常完美。——查理·芒格，加州理工学院，1997年
人们实际上可以利用某些经验法则来测试护城河的强度。名列榜首的就是企业是否拥有定价权。例如，巴菲特认为，如果在尝试提价之前，你必须求神保佑，那么，即便你拥有护城河，也好不到哪里去。
芒格和巴菲特曾说过，还有三个与护城河有关的不同技巧：创建一条护城河，识别其他人创建的护城河，以及识别已经拥有但还未展露护城河的创业公司。
芒格和巴菲特这样的人，能够识别其他人创建的护城河。芒格承认，在护城河这件事上，他和巴菲特靠买而不靠建，因为他们并不特别擅长建设。除了护城河，芒格坚持要求企业还应配备一支优秀的管理团队。对于买护城河而不是建护城河的投资者来说，护城河的存在特别有价值，因为这样一来，即使管理人才不如预期的那般理想，或是遭遇管理人员离职，公司往往也还是可以在财务上支撑下去。
价值投资与因子投资
本杰明·格雷厄姆及其追随者沃伦·巴菲特、霍华德·马克斯和塞思·卡拉曼等人已经开发出一套价值投资体系，而尤金·法马和肯·弗伦奇则开发了完全不同的因子投资方法，可以用它识别“价值股”。虽然本杰明·格雷厄姆的体系和法马及弗伦奇的方法中都含有“价值”一词，但它们在根本上却有着天壤之别。
重要的是，对于作为统计因子的价值（法马和弗伦奇）和用于分析方法或目标的价值（本杰明·格雷厄姆），需要从定义上加以简明扼要的区分。这两种方法可用于解决不同的问题，法马和弗伦奇的方法要解决的是：是什么原因造成了多只股票的回报存在持续差异；而格雷厄姆价值投资者要解决的是：找到资本永久受损的风险较低，而回报诱人的可能性较高的投资机会。
利用因子投资建立的基金与本杰明·格雷厄姆的价值投资体系毫不相干。
法马和弗伦奇的自上而下因子模型，其支柱是市场有效的假设；因此，跑赢大盘的回报只有通过冒更大的风险才能获得。法马和弗伦奇提出的此种因子现在已经有5个了，其中之一是公司的账面资产（股东权益）与市场价值（总市值）的比率。因此，账面市值比（book-to-market）被命名为“价值因子”。
与法马和弗伦奇自上而下的方法相反，本杰明·格雷厄姆的价值投资体系是以此为前提的：为了评估股票的价值，你必须自下而上地评估特定的企业。格雷厄姆价值投资者的目标是：估计一家公司未来可分配的现金流量，并在它的股票交易价格明显低于这些现金流所代表的内在价值时买进。
从长期看，格雷厄姆价值投资体系能够跑赢大盘，但前提是，投资者能够做到执行格雷厄姆价值投资四项原则所需的重要工作：（1）将股票视为企业相应比例的所有权。（2）购买股票时要有安全边际。（3）了解市场先生有两极性，而非完全明智的；它应该是你的仆人，而不是你的主人。（4）保持理性。对于所有投资者来说，第四项原则最难做到。
格雷厄姆价值投资者会花费大量的时间来考虑股本回报率和资本回报率的问题。这些概念使他们得以将各家公司的赢利能力区分开来。而在法马和弗伦奇看来，价值完全由基于账面价值和价格筛选而出的数据库决定。在格雷厄姆价值投资者看来，价值能够起到安全边际的作用，这个安全边际的建立，只能通过对照一系列的内在价值来衡量市场价格的高低，而内在价值的确立则要凭借对未来现金流量的保守估计。
总而言之，因子投资方法在本质上就是对指数投资的小小改进（或许是增强）。相比之下，格雷厄姆价值投资者的目标则是实现远高于1%~2%溢价的回报率。换句话说，因子投资正试图通过微调指数基金的办法，抹掉统计上的那点儿轻微优势，而格雷厄姆价值投资者寻求的是更大的回报。
词汇表
绝对财务业绩（Absolute Financial Performance）：对照某种基准衡量财务回报，比如以美国长期国库券为基准。
主动投资者（Active Investor）：基于研究、分析和自己的推断挑选股票和其他证券，而非购买指数基金和交易所交易基金的投资者。
阿尔法系数（Alpha）：用于参照某种基准（比如某种指数）来衡量投资业绩。
套利（Arbitrage）：利用两个或更多市场之间的价格差获利。
资产（Asset）：有价值的东西。
资产类别（Asset Class）：市场上特征相似的一组资产（如股票、债券和现金等价物）。
资产负债表（Balance Sheet）：列明一家公司的资产、负债和股东权益的财务报告。
伯克希尔体系（Berkshire System）：一种投资体系，可以使芒格和巴菲特为补充格雷厄姆价值投资而选的可变因素生效。
贝塔系数（Beta）：用于衡量与市场有关的资产波动性。
账面价值（Book Value）：总资产值减去总负债值。
账面市值比（Book-to-Market）：公司的账面价值与其股价之比；账面价值（股东权益）与市场价值（总市值）之比。
自下而上分析法（Bottom-Up）：采集企业基本面和微观数据，并逐渐积累，以尽量理解更多的宏观现象。
雪茄屁股股票（Cigar-butt Stock）：以低价买进的股票，价格低廉到出售时你还能有不错的利润可赚，即使该企业的长期绩效很差。雪茄屁股的比喻源于这样一个说法：该股票可以买，因为你还能嘬上几口，所以，它的价值就在于此。
能力圈（Circle of Competence）：指能力所及的周界，在此区域内，一个人拥有胜过市场的知识和专长。
消费者剩余（Consumer Surplus）：消费者愿意支付的价格与实际支付的价格之间的差额。
逆向投资（Contrarian Investing）：投资大多数投资者认为不会增值的公司（即不随大流）。
相关性（Correlation）：表示资产价格的变动彼此相关。
折旧（Depreciation）：将长期资产的成本在其整个使用期限内加以分摊的会计记录。
衍生品（Derivatives）：从其他证券中衍生出价值的证券。
折现现金流（Discounted Cash Flow，DCF）：以适当的利率折现投资的现金流量净值。
分散投资（Diversification）：购买若干毫不相关的资产。
利空趋势（Downside）：潜在的损失。
每股收益（Earnings Per Share，EPS）：用于衡量赢利能力，计算方法为：净收入除以股票数。
息税前利润（EBIT）：扣除利息和税之前的收益。
税息折旧及摊销前利润（EBITDA）：未计利息、税、折旧和摊销前的利润。芒格提议在看到这个术语时，用“狗屎收益”这几个字取代它。
规模经济（Economies of Scale）：平均成本随着产量的增加而降低。
有效市场假说（Efficient Market Hypothesis）：在任何给定的时间内，证券价格完全反映了所有可得信息（存在弱式、半强式和强式有效市场假说三种形式）。
股权（Equity）：公司所有权的份额。外推法（Extrapolation）：基于过去和当前数据所呈现的趋势，对未来做出预测。
因子投资（Factor Investing）：法马和弗伦奇开发的投资方法，可识别用于提高指数基金价值的因子。
集中投资（Focus Investing）：按芒格的说法，它“指的是持有10种股票，而不是100种或400种”的投资方法。
自由现金流量（Free Cash Flow）：扣除开支、借款本息、资本支出和分红之后的可用现金。
基本面分析（Fundamental Analysis）：对公司在年报、财报和提交美国证券交易委员会存档文件中报告的业绩数据进行的分析。
通用会计准则（GAAP）：普遍被接受的会计准则。
格雷厄姆价值投资（Graham Value Investing）：基于格雷厄姆创建的四项基本原则的一种价值投资。
成长股（Growth Stock）：按照霍华德·马克斯的说法，成长股是投资者相信未来会迅速大幅升值的股票（甚至包括那些当前价值相对低于当前价格的股票）。
对冲（Hedge）：购买一种资产，意在产生与另一种资产相反的回报，以抵消价格变动的影响。
直观判断法（Heuristics）：一种思维捷径，可以让人快速地解决问题和做出推断（心智经验法则）。
要狭问题（Holdup Problem）：指唯一供应商（或买方）利用独家的身份提高价格，从买方（或卖方）身上榨取利润。
损益表（Income Statement）：确定公司盈亏的财务报表。
指数投资者（Index Investor）：投资指数基金和交易所交易基金的多元化投资组合的人。
内在价值（Intrinsic Value）：未来现金流的现值。
投资（Investment）：为获得回报而购买资产。
投资者（Investor）：试图了解资产潜在价值的人。
隔栅模型（Latticework of Models）：将多学科中的许多重要模型，集合成一个类似隔栅的相互关联的体系，以便做出更好的决策。
杠杆（Leverage）：作为公司总资金一部分的债务或借款。
清算价值（Liquidation Value）：在解散公司、出售资产、偿还债务并将一切剩余分配给股东之后，可获得的现金和资产数。
流动性（Liquidity）：衡量出售资产换取现金的难易程度的标准。
多头（Long）：基于涨价预期而买进。
宏观经济学（Macroeconomics）：针对经济体整体行为的研究。
安全边际（Margin of Safety）：内在价值和当前市场价格之间的差异。
心智模式（Mental Models）：人际互动现象的有效认知表征。
微观经济学（Microeconomics）：针对构成经济体的单个元素的研究。
护城河（Moat）：市场准入障碍，企业可以利用它持续创造价值。
顺势投资（Momentum Investing）：基于以下假设的投资：某可变因素（如价格）的已被感知到的趋势，更有可能持续，而不是改变方向。
市场先生（Mr. Market）：对市场在短期内不可预知的两极性的比喻；在短期内，有时它会以低廉的价格出售资产，有时支付的价格又会超过资产价值。
双净值股票（Net-Net Stock）：在清算价值的基础上打折后交易的股票。
净现值（Net Present Value）：“投资现金流的现值”减去“投资成本”的差。
网络效应（Network Effects）：需求侧规模经济。
机会成本（Opportunity Cost）：已经放弃的其他选项的价值。
所有者盈余（Owner’s Earnings）：净收入＋折旧＋损耗＋摊销－资本支出－新增营运资金。
被动投资者（Passive Investor）：投资指数基金和交易所交易基金多样性投资组合的人。
现值（Present Value）：今日现金数额，价值上等于日后收到的款项。
非公开市场价值（Private Market Value）：消息灵通和有经验的实业家在私下购买企业时愿意支付的价格。
生产者剩余（Producer Surplus）：商品或服务的生产者获得的购买款，与提供该商品或服务的成本之间的差额。
实际回报（Real Return）：在考虑通货膨胀影响调整后的投资回报。
相对回报（Relative Return）：在一段时间内与基准相比较的财务回报。
资本回报率（Return on Capital）：用于衡量一项投资中已投入资本的回报率。
股本回报率（Return on Equity）：净收入占股东权益的百分比。
均值回归（Reversion to the Mean）：指对随机变量后来的观测要比对当前的观测更接近其均值的倾向。
风险（Risk）：遭受损失的可能性。
证券（Security）：由非上市公司或政府发行的债券或股票证券。
卖空（Short）：基于价格将要下跌的预测，将借入证券卖掉的做法。
投机者（Speculator）：试图通过猜测他人未来的行为而推测资产价格的人。
技术分析（Technical Analysis）：利用市场生成的数据来分析价格，目的是确定市场走向，这些数据包括市盈率、波动、价格历史、价格型态和交易量。
自上而下分析法（Top-down）：选取重点数据，设法利用这些数据更多地了解微观的基本面，并选择特定的投资。
美国国库券（Treasury Bills）：美国政府以面值的折扣价出售为期1年或少于1年的公债。
美国长期国债（Treasury Bonds）：美国政府发行的10年或10年以上期公债，按本金支付利息。
美国中期公债（Treasury Notes）：美国政府发行的1至10年期公债，按本金支付利息。
国债收益率（Treasury Yield）：投资美国政府债券的回报率。
利好趋势（Upside）：潜在的收益。价值（Value）：利用基本面分析计算某种东西的价值。
价值投资（Value Investing）：获得的比付出的多（所有聪明投资的共同点）。
价值股票（Value Stock）：该术语对于不同投资风格的的人，有不同的用途；因子投资者和格雷厄姆价值投资者对其有不同的定义。
波动性（Volatility）：一段时间内的市场价格等可变因素的涨落起伏。
普世智慧（Worldly Wisdom）：日常投资决策所用的各大学科的重要概念之集成。
收益（Yield）：投资或在特定期间赚取的收入。